徐楓（中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所資本市場(chǎng)研究室副主任）

　　近日，中央金融辦和中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市的指導(dǎo)意見》（簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見》），旨在吸引更多長(zhǎng)期資金進(jìn)入市場(chǎng)，促進(jìn)資本市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展。為了更好地理解《指導(dǎo)意見》，我們需要厘清一系列問(wèn)題，資本市場(chǎng)為什么需要長(zhǎng)期資金？長(zhǎng)期資金為何并未成為我國(guó)資本市場(chǎng)主力軍？《指導(dǎo)意見》又是如何推動(dòng)中長(zhǎng)期資金進(jìn)入資本市場(chǎng)？對(duì)上述問(wèn)題的回答有助于我們對(duì)資本市場(chǎng)保持長(zhǎng)期信心。

　　眾所周知的是，資本市場(chǎng)重要功能是支持企業(yè)創(chuàng)新、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和為投資者提供穩(wěn)定收益，長(zhǎng)期資金有助于資本市場(chǎng)功能發(fā)揮。一是長(zhǎng)期資金和創(chuàng)新融資需求匹配。通常而言，完整的創(chuàng)新投資包括創(chuàng)新發(fā)明、創(chuàng)新應(yīng)用和創(chuàng)新擴(kuò)散等階段，需要穿越從科學(xué)到技術(shù)轉(zhuǎn)化、從技術(shù)到市場(chǎng)轉(zhuǎn)化等兩大“死亡之谷”。任何創(chuàng)新成功都需要持續(xù)穩(wěn)定的資金支持。長(zhǎng)期資金能夠承擔(dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，有耐心支持創(chuàng)新型企業(yè)積累技術(shù)儲(chǔ)備和獲得市場(chǎng)接受，提升創(chuàng)新成功概率。二是長(zhǎng)期資金促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。長(zhǎng)期資金投向高附加值的項(xiàng)目，進(jìn)而引導(dǎo)其它資金流向這些領(lǐng)域，不僅能夠增加企業(yè)盈利能力，還能帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。三是長(zhǎng)期投資策略收益更高。在牛市環(huán)境中，長(zhǎng)期投資策略能夠讓投資者獲得資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲收益。在熊市環(huán)境中，長(zhǎng)期投資策略可以通過(guò)時(shí)間攤平成本。在震蕩市環(huán)境中，長(zhǎng)期投資能夠避免頻繁操作產(chǎn)生的交易成本和錯(cuò)誤決策風(fēng)險(xiǎn)。此外，長(zhǎng)期資金能夠提振投資者信心和維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定。

　　然而，長(zhǎng)期資金還未完全成為我國(guó)資本市場(chǎng)主力軍。一方面，長(zhǎng)期資金占比相對(duì)不足。目前我國(guó)保險(xiǎn)資金權(quán)益投資占比約為10%，距離政策規(guī)定的45%上限還有相當(dāng)大的空間。另一方面，長(zhǎng)期資金行為“短期化”。譬如，近年來(lái)我國(guó)商業(yè)銀行債券投資平均久期為4.5年，證券公司債券投資久期更短。多因素導(dǎo)致長(zhǎng)期資金功能難以完全得到發(fā)揮。一是過(guò)去長(zhǎng)期資金入市動(dòng)力有限。只有預(yù)期交易行為可以獲利，投資者才會(huì)選擇入市。如果投資者預(yù)期持續(xù)轉(zhuǎn)弱，市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)偏好就會(huì)下降，上市公司估值中樞就會(huì)下移，追求穩(wěn)健收益并對(duì)回撤控制要求嚴(yán)格的長(zhǎng)期資金的理性選擇就是撤出市場(chǎng)。二是一些投資行為短視。2021年以來(lái)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求商業(yè)銀行設(shè)置同業(yè)業(yè)務(wù)的間接投資額度，并逐季度壓降間接投資規(guī)模。一些商業(yè)銀行為了滿足監(jiān)管要求，減少同業(yè)投資空間和縮短投資久期。三是考核機(jī)制導(dǎo)致一些機(jī)構(gòu)投資者追逐短期業(yè)績(jī)。現(xiàn)有績(jī)效考核機(jī)制下，多數(shù)金融機(jī)構(gòu)都需要重視財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)的環(huán)比、同比信息，上市金融機(jī)構(gòu)還需要關(guān)注季度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

　　《指導(dǎo)意見》從培育資本市場(chǎng)生態(tài)和發(fā)展長(zhǎng)期投資主體兩方面為長(zhǎng)期資金入市提供了政策支持。關(guān)于培育適應(yīng)長(zhǎng)期資金的市場(chǎng)生態(tài)環(huán)境，具體措施包括提高上市公司質(zhì)量，鼓勵(lì)上市公司回購(gòu)增持股份。打擊資本市場(chǎng)違法違規(guī)行為，營(yíng)造健康的市場(chǎng)生態(tài)環(huán)境。完善支持長(zhǎng)期投資的資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度，包括交易監(jiān)管機(jī)制和機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司治理機(jī)制等。關(guān)于支持長(zhǎng)期投資主體發(fā)展壯大，具體措施包括穩(wěn)步降低公募基金行業(yè)綜合費(fèi)率，推動(dòng)公募基金投顧試點(diǎn)轉(zhuǎn)常規(guī)。豐富公募基金可投資產(chǎn)類別，建立ETF指數(shù)基金快速審批通道，持續(xù)提高權(quán)益類基金規(guī)模和占比。鼓勵(lì)私募證券投資基金豐富產(chǎn)品類型和投資策略，推動(dòng)證券基金期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)提高權(quán)益類私募資管業(yè)務(wù)占比。引導(dǎo)基金公司從規(guī)模導(dǎo)向向投資者回報(bào)導(dǎo)向轉(zhuǎn)變，努力為投資者創(chuàng)造長(zhǎng)期穩(wěn)定收益。

　　此外，《指導(dǎo)意見》還為長(zhǎng)期資金入市進(jìn)行配套制度建設(shè)。一是建立健全商業(yè)保險(xiǎn)資金、各類養(yǎng)老金等中長(zhǎng)期資金的三年以上長(zhǎng)周期考核機(jī)制，推動(dòng)樹立長(zhǎng)期業(yè)績(jī)導(dǎo)向。二是培育壯大保險(xiǎn)資金等耐心資本，打通影響保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資的制度障礙，完善考核評(píng)估機(jī)制，豐富商業(yè)保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資模式，完善權(quán)益投資監(jiān)管制度，督促指導(dǎo)國(guó)有保險(xiǎn)公司優(yōu)化長(zhǎng)周期考核機(jī)制，促進(jìn)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)做堅(jiān)定的價(jià)值投資者，為資本市場(chǎng)提供穩(wěn)定的長(zhǎng)期投資。三是完善全國(guó)社保基金、基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資政策制度，支持具備條件的用人單位放開企業(yè)年金個(gè)人投資選擇，鼓勵(lì)企業(yè)年金基金管理人探索開展差異化投資。四是鼓勵(lì)銀行理財(cái)和信托資金積極參與資本市場(chǎng)，優(yōu)化激勵(lì)考核機(jī)制，暢通入市渠道，提升權(quán)益投資規(guī)模。

　　值得期待的是，《指導(dǎo)意見》出臺(tái)后將會(huì)有更多長(zhǎng)期資金進(jìn)入資本市場(chǎng)，不僅投資者回報(bào)會(huì)穩(wěn)步提升，而且資本市場(chǎng)功能也會(huì)得到更好發(fā)揮。

　　（新疆大學(xué)屈金麗對(duì)本文亦有貢獻(xiàn)）