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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：IPO再融資組/鄭權(quán)

　　9月6日上午，中國銀河股價一度漲停，截至收盤股價漲4.93%。近期，中國銀河股價多次出現(xiàn)漲?；虼鬂q，市場認(rèn)為這與中金公司合并預(yù)期有關(guān)，不過兩家券商此前多次否認(rèn)了相關(guān)傳聞。

　　據(jù)近日披露的半年報(bào)，中國銀河在上半年年報(bào)中沒有披露“風(fēng)險覆蓋率”這一關(guān)鍵風(fēng)控指標(biāo)，而其他42家上市券商都在半年報(bào)中披露了這一指標(biāo)。有意思的是，中國銀河在其他年度的年報(bào)、半年報(bào)中都披露了風(fēng)險覆蓋率這一指標(biāo)，唯獨(dú)在2024年半年報(bào)中遺漏，不知是疏忽遺漏還是數(shù)據(jù)不達(dá)標(biāo)所致。

　　今年上半年，中國銀河的投資銀行收入逆勢增長，但公司投行業(yè)務(wù)收入規(guī)模依舊很小，占總營收的比例顯著低于其他頭部券商。目前，中國銀河在審的IPO項(xiàng)目僅2家，其兩家公司排隊(duì)周期都十分長，還被外界質(zhì)疑存在較多問題，但中國銀河遲遲沒有撤回保薦申請。

　　半年報(bào)未披露關(guān)鍵風(fēng)控指標(biāo) 是遺漏還是不達(dá)標(biāo)？

　　今年上半年，中國銀河實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入170.86億元，同比降低1.88%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤43.88億元，同比下降11.16%。

　　細(xì)分業(yè)務(wù)看，中國銀河經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)收入出現(xiàn)了下降，其中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比下降8.37%，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)甚至為負(fù)值（-7.42億元）。

　　中國銀河的機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)包括主經(jīng)紀(jì)商（PB）業(yè)務(wù)、場外衍生品業(yè)務(wù)、托管與基金服務(wù)、權(quán)益做市業(yè)務(wù)、研究業(yè)務(wù)，公司沒有披露哪個細(xì)分業(yè)務(wù)收入為負(fù)。

　　在披露母公司的凈資本及風(fēng)險控制指標(biāo)相關(guān)章節(jié)，中國銀河一如既往地披露了凈資本、資本杠桿率等風(fēng)控指標(biāo)，但遺漏了“風(fēng)險覆蓋率”這一關(guān)鍵風(fēng)控指標(biāo)。

　　在中國銀河其他年度的年報(bào)、半年報(bào)中，公司都披露了風(fēng)險覆蓋率這一關(guān)鍵的指標(biāo)，但在2024年半年報(bào)中卻未披露。

　　梳理另外42家A股純證券業(yè)務(wù)上市券商半年報(bào)后發(fā)現(xiàn)，只有中國銀河在今年半年報(bào)中沒有披露風(fēng)險覆蓋率這一關(guān)鍵指標(biāo)。

　　那中國銀河是否違規(guī)？根據(jù)《證券公司風(fēng)險控制指標(biāo)管理辦法》(2020年修訂)，證券公司應(yīng)當(dāng)按照證監(jiān)會的有關(guān)規(guī)定，計(jì)算凈資本、風(fēng)險覆蓋率、資本杠桿率、流動性覆蓋率、凈穩(wěn)定資金率等各項(xiàng)風(fēng)險控制指標(biāo)。證券公司的董事、高級管理人員應(yīng)當(dāng)對公司半年度、年度風(fēng)險控制指標(biāo)監(jiān)管報(bào)表簽署確認(rèn)意見。證券公司經(jīng)營管理的主要負(fù)責(zé)人、首席風(fēng)險官、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人應(yīng)當(dāng)對公司月度風(fēng)險控制指標(biāo)監(jiān)管報(bào)表簽署確認(rèn)意見。

　　從上述規(guī)定可知，風(fēng)險覆蓋率是非常重要的指標(biāo)，每個月都應(yīng)該制表，半年度、年度也有監(jiān)管報(bào)表。按照中國銀河和同行上市券商的披露慣例，不披露風(fēng)險覆蓋率是無據(jù)可依的。

　　投行收入占比低于同行頭部券商

　　今年上半年，中國銀河的投行收入為2.37億元，同比增長44.92%。在今年嚴(yán)峻的IPO發(fā)行背景下，中國銀河的投行收入出現(xiàn)了逆勢增長。

　　今年上半年，全市場共發(fā)行股權(quán)融資項(xiàng)目95家，同比下降70.4%，募集資金879.17億元，同比下降81.1%。其中，IPO項(xiàng)目43家，同比下降76.63%，募集資金302.72 億元，同比下降86.16%；股權(quán)再融資項(xiàng)目52家，同比下降62.04%，募集資金576.44億元，同比下降76.62%。2024年上半年，43家純證券業(yè)務(wù)上市券商的投行業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)合計(jì)140.03億元，同比下降41.07%。

　　不過，中國銀河投行收入規(guī)模較小，尤其是股權(quán)投行業(yè)務(wù)規(guī)模較小，因此受IPO逆周期調(diào)節(jié)的影響較小。今年上半年，中國銀河投行收入占總營收的比例僅為1.39%。

　　今年上半年，中國銀河的營收在業(yè)內(nèi)排第三，歸母凈利潤排第四，屬于頭部券商。但公司投行收入占比顯著低于頭部券商。

　　2024年上半年，營收排名前十的券商分別是中信證券華泰證券、中國銀河、國泰君安、廣發(fā)證券、申萬宏源、招商證券、中信建投、中金公司、海通證券，投資銀行手續(xù)費(fèi)凈收入占當(dāng)期總營收的比例分別為5.75%、5.34%、1.56%、6.83%、2.86%、3.87%、2.97%、10.52%、14.38%、9.64%，中國銀河的占比顯著偏低，排名墊底。

　　2022年7月，曾在中金公司擔(dān)任投行部負(fù)責(zé)人多年的王晟開始擔(dān)任中國銀河總裁，2023年10月，王晟擔(dān)任中國銀河董事長。 最近兩年，中國銀河在IPO業(yè)務(wù)上發(fā)力。

　　但目前，投行業(yè)務(wù)收入中的“大頭”——IPO承銷保薦業(yè)務(wù)格局基本已定，以中信證券、中金公司、中信建投為代表的央企券商，以華泰證券、國泰君安等大型地方券商，以國金證券、民生證券等以投行為特色的腰部投行，已經(jīng)占據(jù)了大部分市場份額，2023年IPO承銷額CR5為56%、CR10為74%。

　　截至目前，中國銀河在審的IPO項(xiàng)目（以交易所受理為標(biāo)準(zhǔn)）僅2家，與頭部券商沒有任何可比性。

　　在審IPO項(xiàng)目疑點(diǎn)重重

　　Wind顯示，中國銀河在審的兩家IPO項(xiàng)目分別是武漢元豐汽車電控系統(tǒng)股份有限公司（元豐電控）、汕頭市超聲儀器研究所股份有限公司（汕頭超聲），兩家公司申報(bào)的都是創(chuàng)業(yè)板。

　　元豐電控和汕頭超聲創(chuàng)業(yè)板IPO申請受理時間都是2022年6月，截至目前排隊(duì)時間都超過了兩年，仍沒有撤回，長時間也沒有提交注冊申請。

　　汕頭超聲上市募資必要性被質(zhì)疑，主要是其分紅總額超過了擬募資總額。2019-2021年、2022年上半年，汕頭超聲現(xiàn)金分紅總額為1.43億元、1.06億元、0.59億元和0.34億元，合計(jì)3.43億元，超過了擬募資總額3.11億元。

　　此外，汕頭超聲巨額分紅還有“清倉式分紅”之嫌。2019—2021年、2022年上半年，汕頭超聲的凈利潤分別為1.01億元、0.8億元、0.76億元、0.41億元，凈利潤的累計(jì)金額為2.98億元，低于同期分紅金額。其中2019-2021年，公司凈利潤合計(jì)2.57億元，分紅金額為3.08億元，超過了80%這條監(jiān)管紅線。

　　根據(jù)滬深交易所今年4月份最新指導(dǎo)文件，“清倉式分紅”是指：報(bào)告期三年累計(jì)分紅金額占同期凈利潤比例超過80％；或者報(bào)告期三年累計(jì)分紅金額占同期凈利潤比例超過50％且累計(jì)分紅金額超過3億元，同時募集資金中補(bǔ)充流動資金和償還銀行貸款金額合計(jì)比例高于20％。

　　中國銀河保薦的元豐電控也被廣泛質(zhì)疑，如大客戶集中、資產(chǎn)負(fù)債率高、實(shí)控人“偽造簽名”踢出合伙人等。

　　否認(rèn)合并傳聞 后續(xù)是否有想象空間？

　　盡管中國銀河的IPO業(yè)務(wù)尤其是股權(quán)投行業(yè)務(wù)規(guī)模小、收入少，但其“兄弟公司”同為匯金旗下的券商中金公司，投行業(yè)務(wù)規(guī)模一直很高。

　　研究認(rèn)為，如果中金公司和銀河證券重組合并為一家券商，重組效果可期。一是兩家券商在業(yè)務(wù)上具備很強(qiáng)的互補(bǔ)性，中金公司投行業(yè)務(wù)在業(yè)內(nèi)處于頂流，而銀河證券投行收入排名在20名開外，尤其是股權(quán)投行業(yè)務(wù)，銀河證券的收入只是中金公司的一個零頭。此外，兩家券商重組還可以補(bǔ)強(qiáng)銀河證券的機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)，上文提到銀河證券上半年機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)收入為負(fù)，而中金公司的機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)在業(yè)內(nèi)地位較為靠前。

　　二是中金公司和銀河證券合并，將成為繼國泰君安（合并吸收海通證券后）又一個航母級別的券商，符合“形成2至3家具備國際競爭力與市場引領(lǐng)力的投資銀行和投資機(jī)構(gòu)”的政策預(yù)期。

　　三是銀河證券的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)在業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，中金公司的財(cái)富管理業(yè)務(wù)也較為有特色，兩家券商合并為一家券商后在經(jīng)紀(jì)和財(cái)富管理業(yè)務(wù)上將成為標(biāo)桿。

　　從去年11月份至今，市場頻頻傳聞中金公司和銀河證券合并，但兩家公司都否認(rèn)了相關(guān)傳聞。

　　但否認(rèn)傳聞只能說明當(dāng)時及去過，不能說明未來是否會進(jìn)行重組。9月5日晚間，國泰君安和海通證券都發(fā)布公告稱，國泰君安將吸收合并海通證券。此前，兩家券商也否認(rèn)重組傳聞，可參考《海通證券否認(rèn)重組傳聞背后：風(fēng)險長期堆積有待出清 被收購是最優(yōu)解？》等文章。