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　　來源：英才商業(yè)?

　　原創(chuàng)?曉楠?

　　前兩年備受追捧的“她經(jīng)濟“，在當(dāng)前環(huán)境下終于也扛不住了。

　　8月21號，被網(wǎng)友稱為“醫(yī)美茅”的愛美客公布了2024年上半年的成績單。

　　數(shù)據(jù)顯示，上半年愛美客營業(yè)收入了16.57億元，同比增長13.53%；凈利潤為11.21億元，同比增長16.35%。

　　從數(shù)據(jù)的表面上看似乎不錯，但是卻和市場預(yù)期相去甚遠。

　　愛美客的財報公布后，股價就直接跳水，幾個交易日就下跌近20%，股價創(chuàng)近四年新低。

　　那這份財報到底反應(yīng)出一個什么樣的預(yù)期呢？

　　根據(jù)半年報現(xiàn)實，一季度愛美客的營收是8.08億元，同比增長28.24%；凈利潤為5.27億元，同比增長27.38%。

　　但是到了二季度，營收增速就明顯放緩了。二季度愛美客的營收是8.49億元，比去年僅僅多了2.35%；凈利潤為5.93億元，同比增長8.03%。

　　也就是說，二季度愛美客的營收和凈利潤增速都降到了個位數(shù)，造成了季度增速的直接失速導(dǎo)致了此次大跌。

　　所以，愛美客雖然業(yè)績看起來不錯，但股價不斷創(chuàng)新低也就不足為奇了。

　　而如果拉長時間看，從愛美客三年前醫(yī)美高年最高點近600元每股計算，愛美客三年跌了超過75%，市值蒸發(fā)了接近1400億元，到現(xiàn)在僅剩下400多億的市值。

　　那愛美客這種營收失速和長期的市值蒸發(fā)背后的原因是什么呢？

　　01

　　醫(yī)美的暴利生意

　　在過往，茅臺酒成為了眾多嗜酒男士的至愛；而玻尿酸則因成為追求美麗女性的必需品而被稱為“醫(yī)美茅”。2020年醫(yī)美產(chǎn)業(yè)因其巨大的商業(yè)潛力而備受市場追捧。

　　2020年9月，被譽為“醫(yī)美茅”的愛美客成功在深圳證券交易所掛牌上市。通過其招股說明書，這一追求美麗的產(chǎn)業(yè)揭開了其神秘的面紗。

　　一款成本僅32元的玻尿酸產(chǎn)品，出廠價竟高達2500元，而最終在市場上的售價更是飆升至10800元，這一數(shù)據(jù)充分展現(xiàn)了醫(yī)美產(chǎn)業(yè)的高利潤特性。

　　隨后愛美客的上市引發(fā)了市場的狂熱，加之其高速的增長勢頭和巨大的市場擴展?jié)摿Γ沟脨勖揽偷陌l(fā)行價從118.27元一路飆升至1331.02元（除權(quán)價格），市值也大有沖擊2000億的勢頭。尤其是愛美客當(dāng)時的銷售毛利率已經(jīng)達到了驚人的92.63%，市場上已經(jīng)可以拿來和茅臺一較高下了。? ?

　　極高的毛利率和產(chǎn)品的獨特性，構(gòu)筑起了愛美客的競爭壁壘。

　　從愛美客近幾年的發(fā)展來看，其超高的毛利率和業(yè)績增長速度似乎驗證了醫(yī)美行業(yè)的快速增長。據(jù)財報顯示，從2016年至2023年，愛美客的營業(yè)收入從1.41億元增長至28.69億元，七年時間增長超過19倍；凈利潤則從5338萬元增長至18.58億元，增幅達到33.8倍。

　　能獲得如此耀眼的財務(wù)表現(xiàn)，主要得益于在醫(yī)美產(chǎn)品中的先發(fā)優(yōu)勢。

　　2009年，該公司推出了其首款產(chǎn)品“逸美”，此舉打破了醫(yī)療美容行業(yè)對進口透明質(zhì)酸的依賴，然而，該產(chǎn)品并未能立即為愛美客公司贏得顯著的市場聲譽。

　　轉(zhuǎn)折點出現(xiàn)在2016年左右，當(dāng)時，2015年國內(nèi)首款無痛型透明質(zhì)酸注射填充產(chǎn)品愛芙萊、愛美飛正式推出。緊接著在次年，愛美客公司的嗨體產(chǎn)品獲得了國家藥品監(jiān)督管理局（NMPA）的批準(zhǔn)，并于2017年正式上市，成為國內(nèi)首款專門用于頸部皺紋填充的注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液。

　　作為國內(nèi)唯一獲批的頸紋修復(fù)產(chǎn)品，嗨體自2017年上市以來迅速在市場上取得了成功，其銷量在2018年和2019年連續(xù)兩年翻倍增長，從2017年的11.97萬支增長至2019年的68.8萬支，銷售收入也從0.34億元增長至2.43億元。

　　2019年，該公司的綜合毛利率達到了92.63%，這一數(shù)字甚至超過了貴州茅臺的91.30%。此外，由于注射類玻尿酸醫(yī)美產(chǎn)品的研發(fā)、臨床試驗以及注冊申報周期通常需要2至5年，因此市場上合規(guī)的產(chǎn)品數(shù)量相對較少。? ?

　　因此，哪家企業(yè)的產(chǎn)品能夠率先獲得認證，便能在政策保障下獲得先發(fā)優(yōu)勢，知道現(xiàn)在愛美客仍然受這一優(yōu)勢的余溫。

　　根據(jù)愛美客2024年上半年的財報顯示，其毛利率高達94.91%，凈利率也高達67.68%。財報顯示，愛美客的主要產(chǎn)品分為溶液類和凝膠類注射產(chǎn)品。

　　具體而言，其溶液類注射產(chǎn)品在上半年實現(xiàn)了9.76億元的營業(yè)收入，較上年同期增長了11.65%；凝膠類注射產(chǎn)品上半年實現(xiàn)了6.49億元的營業(yè)收入，較上年同期增長了14.57%。

　　其中，溶液類注射產(chǎn)品的毛利率為93.98%，而凝膠類注射產(chǎn)品的毛利率更是高達97.98%。由此可見，較低的生產(chǎn)成本和較高的單價，使得愛美客的美麗產(chǎn)業(yè)依舊保持著高額的利潤空間。

　　02

　　山雨欲來

　　那愛美客的這種增長放緩的背后是什么原因呢？主要歸結(jié)于以下幾個方面：

　　首先是市場增速已經(jīng)放緩，根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2024-2030年中國醫(yī)療美容行業(yè)深度分析及發(fā)展趨勢研究預(yù)測報告》，2023年中國醫(yī)療美容市場規(guī)模達到2666億元，預(yù)計2024年將增長至2880億元。盡管市場仍在增長，但增長速度已出現(xiàn)減緩跡象。

　　第二，與茅臺產(chǎn)品的獨特性不同，愛美客的醫(yī)美產(chǎn)品并非不可替代。一旦其核心產(chǎn)品市場出現(xiàn)缺失或達到增長上限，將對愛美客的成長性構(gòu)成重大利空。

　　當(dāng)前注射用醫(yī)美產(chǎn)品的供給市場已逐步成熟，為新產(chǎn)品上市創(chuàng)造了有利條件。在技術(shù)成熟的基礎(chǔ)上，供給市場的產(chǎn)品設(shè)計和備案流程已得到優(yōu)化，預(yù)計將迎來產(chǎn)品供給的爆發(fā)期。據(jù)藥智網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至2023年末，中國共有59款經(jīng)審批且在有效期內(nèi)的玻尿酸注射產(chǎn)品，均為三類醫(yī)療器械，其中26款為國產(chǎn)，33款為進口。

　　此外，重組蛋白的興起對嗨體的應(yīng)用市場構(gòu)成了挑戰(zhàn)。2023年8月，錦波生物的注射用重組膠原蛋白獲得批準(zhǔn)，盡管其作用部位為額部，但未來是否會將膠原蛋白的熱潮擴展至頸部市場，目前尚不明確。

　　第三、除了產(chǎn)品層面，愛美客還面臨激烈的同行競爭壓力，眾多企業(yè)均希望在這一高毛利領(lǐng)域分一杯羹。特別是愛美客目前主打的兩款產(chǎn)品，正面臨前所未有的競爭挑戰(zhàn)。? ?

　　7月30日，華熙生物的“潤致·格格”獲得國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)上市，成為我國第二款復(fù)合溶液械三類證產(chǎn)品。該產(chǎn)品主要用于糾正頸部皺紋，標(biāo)志著頸部專研復(fù)合產(chǎn)品的新一代產(chǎn)品問世，預(yù)示著嗨體獨占市場的時代已經(jīng)結(jié)束。

　　而被視為企業(yè)第二增長點的“濡白天使”同樣面臨業(yè)績增長的壓力。一方面，有艾維嵐等老牌競爭對手，另一方面，還有江蘇吳中推出的艾塑菲等進口童顏產(chǎn)品，以及四環(huán)醫(yī)藥、西宏生物等企業(yè)也正虎視眈眈。因此，隨著行業(yè)競爭者數(shù)量的增加，預(yù)計未來該行業(yè)的高毛利率將難以持續(xù)。

　　最后，隨著供給市場的成熟，競爭者對渠道端的爭奪加劇，互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)美減輕了消費者的決策成本，通過爭奪醫(yī)療機構(gòu)和醫(yī)生資源來吸引消費者的競爭邏輯正在減弱。消費者逐漸學(xué)會廣泛收集信息，無論是通過社交網(wǎng)絡(luò)的經(jīng)驗交流，還是通過醫(yī)美交流平臺的科普，都增強了消費者的決策信心。網(wǎng)絡(luò)化采購醫(yī)美產(chǎn)品逐漸成為新的消費趨勢。敷爾佳所面臨的來自網(wǎng)絡(luò)營銷的競爭壓力，是否會在愛美客身上重演，這可能是投資者需要關(guān)注的重要問題。

　　這一系列問題導(dǎo)致了愛美客的增長放緩。今年上半年，以嗨體為核心的溶液類注射產(chǎn)品營收增速已降至11.65%，而去年同期為35.9%；以濡白天使為核心的凝膠類注射產(chǎn)品營收增速為14.57%，去年同期則為139%。由此可見，在競爭激烈的醫(yī)美市場中，愛美客的嗨體產(chǎn)品也加入了“以價換量”的行列。未來愛美客的走向，將取決于其當(dāng)前的決策。

　　03

　　新故事怎么講？

　　截至目前，愛美客平均每2.17年便推出一款新產(chǎn)品，已獲得注冊證的九項醫(yī)療器械產(chǎn)品構(gòu)成了以透明質(zhì)酸為基礎(chǔ)的系列皮膚填充劑、以聚左旋乳酸為基礎(chǔ)的皮膚填充劑以及面部埋植線產(chǎn)品矩陣。

　　在產(chǎn)品市場推廣方面，愛美客延續(xù)了與醫(yī)療機構(gòu)和醫(yī)生資源相結(jié)合的策略。根據(jù)2022年年報，濡白天使已進入超過600家醫(yī)療美容機構(gòu)，并授權(quán)700余名醫(yī)生使用。然而，后續(xù)產(chǎn)品未能取得如嗨體般顯著的市場表現(xiàn)。

　　愛美客正在研發(fā)的其他產(chǎn)品包括重組膠原蛋白、多肽、肉毒毒素（引進）以及慢性體重管理產(chǎn)品。在重組膠原蛋白領(lǐng)域，已有巨子生物、錦波生物等先行者，華熙生物等巨頭也已加入競爭；

　　多肽領(lǐng)域競爭激烈，珀萊雅等美妝品牌正將注意力轉(zhuǎn)向醫(yī)療器械備案；國內(nèi)肉毒產(chǎn)品市場上，除已上市的保妥適、衡力、吉適、樂提葆外，還有精鼎醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥、華東醫(yī)藥、昊海生科、步長制藥、康哲藥業(yè)、因明生物等多家企業(yè)與愛美客一樣，或自主研發(fā)或代理布局肉毒產(chǎn)品；? ?

　　在慢性體重管理方面，截至2023年6月底，愛美客的在研產(chǎn)品利拉魯肽注射液已順利完成一期臨床試驗，其適應(yīng)癥與已上市的司美格魯肽高度重疊，市場前景由開拓市場轉(zhuǎn)變?yōu)榕c司美格魯肽等產(chǎn)品爭奪市場份額。

　　因此，市場競爭的焦點回歸至誰能更快地“跑馬圈地”，在這方面，愛美客顯然具有優(yōu)勢。

　　與傳統(tǒng)醫(yī)療行業(yè)相比，醫(yī)美行業(yè)具有更強的消費屬性。在醫(yī)美服務(wù)中，消費者的就診需求通常源自個人美學(xué)需求，并受營銷活動的引導(dǎo)，具有較高的自主性和選擇性。因此，營銷渠道的建設(shè)對于醫(yī)美公司至關(guān)重要。

　　而營銷渠道的建設(shè)需要大量資金投入。據(jù)公告顯示，2023年愛美客的銷售費用從2022年的1.62億元增長至2023年的2.60億元，增長率達到60%。公司表示，增長主要由于人工費用及營銷活動費用的增加。

　　基于此，愛美客通過“直銷為主，經(jīng)銷為輔”的銷售模式，建立起了一個高效穩(wěn)定的B端渠道網(wǎng)絡(luò)。

　　截至2023年末，愛美客已擁有超過400名銷售和市場人員，覆蓋全國31個省、市、自治區(qū)，覆蓋國內(nèi)大約7000家醫(yī)療美容機構(gòu)。而在2020年的年報中，愛美客僅覆蓋了5000+家醫(yī)療美容機構(gòu)。

　　簡而言之，在未來的市場競爭中，對愛美客而言，關(guān)鍵在于兩條線：一是如何持續(xù)推出創(chuàng)新產(chǎn)品，二是如何與更多下游廠家建立穩(wěn)固的合作關(guān)系。而這一切，均需巨大的人力和物力投入。說得更直白一點，現(xiàn)在講“新故事”需要投入的資源已經(jīng)是之前能相提并論的了。